Uppgång i de riskfyllda tillgångsslagen 2024

Riskfyllda investeringar gav en ypperlig avkastning 2024

USA:s aktiemarknad gav en utmärkt avkastning 2024. Det var andra året i rad som avkastningen översteg +20 procent, och motsvarande utveckling sågs senast i slutet av 1990-talet. Marknadens största bolag hade störst påverkan på USA:s aktiemarknadsavkastning och enbart Nvidias avkastning utgjorde 22 procent av S&P500-indexets avkastning under året.

Även i Japan och på tillväxtmarknaderna var avkastningen exceptionellt god. Kryptovalutan Bitcoin gick upp tack vare Trumps valseger och kursen mer än fördubblades under året. Även dollarn steg kraftigt och låg vid utgången av 2024 på sin högsta nivå någonsin sedan 2001. Även på räntemarknaden hörde de mest riskfyllda ränteklasserna till marknadens bästa. High Yield-företagsobligationer gav en utmärkt avkastning när räntespreaden stramades åt.

Centralbankerna förbereder sig för USA:s nya förvaltning

December var fylld av centralbanksmöten. Europeiska centralbanken sänkte som väntat styrräntorna med 25 räntepunkter i december, varvid inlåningsräntan landade på cirka tre procent. Nu har centralbanken sänkt räntorna med en procentenhet sedan i somras. Inför 2025 prisar marknaden fortfarande in cirka fyra räntesänkningar i euroområdet, vilket innebär att räntorna skulle landa på cirka två procent.

Även USA:s centralbank Fed sänkte som väntat styrräntan med 25 räntepunkter, men kommentarerna efter mötet var mycket hökaktiga och skrämde marknaden. Centralbankschefen Powell beskrev inflationsriskerna som större än tidigare och hänvisade till utmaningar i produktionskedjorna på grund av ett eventuellt handelskrig och till förnyat pristryck på varor och produkter. Centralbankens syn på antalet räntesänkningar under innevarande år minskade också avsevärt till enbart två stycken, trots att fyra räntesänkningar väntades ännu tidigare under hösten. Under månaden sammanträdde också centralbankerna i många andra länder, främst för att sänka räntorna.

Sjunkande styrräntor är en positiv sak för ekonomin och vi anser att centralbankerna är en viktig pådrivande faktor på marknaden även inför 2025. Lägre styrräntor avspeglas på marknadsräntorna, såsom Euriborräntorna, varvid till exempel lånekostnaderna sjunker mycket linjärt och minskar betalningsbördan för personer med bostadslån. När det finns pengar över efter låneskötseln, kan de i stället användas för konsumtion. Sparandegradeni euroområdet är dock hög efter pandemin och en kraftig ökning av konsumtionen kräver att sysselsättningsläget förblir stabilt och att förtroendet för ekonomin återvänder. I Europa skulle detta kunna främjas av att kriget i Ukraina upphörde inom en realistisk tid och inga nya hot uppstod på den ekonomiska fronten eller geopolitiskt.

Lägre räntor i euroområdet än i USA och förväntningen om att räntedifferensen kommer att öka har försvagat euron mot dollarn. Nu får investeraren bättre avkastning från USA genom att investera i amerikanska obligationer, varvid kassaflödet riktas mot USA. Ett bättre ekonomiskt läge än i euroområdet förstärker denna trend och många valutaanalytiker har nu förväntat sig att dollarn fortsätter sin starka trend.

Året präglades av val

Under 2024 röstade över hälften av världens befolkning i 77 olika demokratiska val. I många fall fick den sittande regeringen inte förtroende, utan populistiska partier kom till makten. Detta har ökat polariseringen och den ekonomiska splittringen, vilket har lett till ökade värdefluktuationer och påverkat avkastningen på aktiemarknaden. En svag förvaltning leder ofta till sämre ekonomisk utveckling, men i flera fall beslutade man också att öka skattestimulansen och den offentliga konsumtionen.

Även i Europa förekom politiska händelser som ökade osäkerheten i december. Frankrikes regering föll i början av månaden och nyval förväntas först nästa sommar. Detta ledde till en svag marknadsutveckling i synnerhet på Frankrikes aktiemarknad, men påverkade också andra europeiska aktier negativt. Frankrikes 10-årsränta passerade för första gången någonsin Greklands.

Olja och geopolitik

I december sänkte OPEC sin prognos om efterfrågan på olja för 2024 och 2025 för femte gången. I nuläget har nivån ändrats med -27 procent jämfört med förväntningen i juli 2024. Under slutet av året steg oljepriset emellertid på grund av förväntningarna på strängare sanktioner mot Iran och Ryssland. Det ryktas att USA skulle vilja öka sin oljeproduktion. För att en produktionsökning inte ska påverka den globala prisnivån på olja, krävs det att exporten från Iran begränsas. Rysslands fortsatta anfallskrig i Ukraina har påverkat oljepriset mindre än befarat.

Importen av rysk naturgas till Europa via Ukraina upphörde också i december när transitavtalet löpte ut. På nyåret låg europeiska naturgasderivat på sina högsta nivåer på ett år. I slutet av året låg europeiska naturgaslager också på sina lägsta nivåer på tre år. Geopolitiken kan vara en pådrivande faktor på marknaden även 2025. En eventuell utvidgning av konflikten i Mellanöstern skulle klart påverka oljepriset och därigenom inflationen på grund av minskat utbud.

Vad för 2025 med sig?

Vi förväntar oss att den ekonomiska tillväxten kommer att vara fortsatt stabil även under 2025. De globala inköpschefsindexen visar på en ekonomisk tillväxt på cirka tre procent och bilden är förenlig med många ekonomiers prognoser. Den ekonomiska tillväxten gynnas även i framtiden av centralbankernas räntesänkningar, men de största förväntningarna på sänkningar har upphört och räntesänkningstakten avtar. Vi anser emellertid att inflationen kommer att fortsätta att sjunka, vilket möjliggör räntesänkningar. Centralbankerna har också utrymme att sänka räntorna mer än vad som nu väntas, om den ekonomiska tillväxten stagnerar. Räntesänkningar gynnar konsumenten, förvisso mer direkt i USA än i Europa, där extra medel i stället används för konsumtion på kort sikt. Det är uppmuntrande att privathushåll och företag har klarat sig så här bra, trots de högre räntorna.

Resultattillväxten förväntas också förbli åtminstone på en måttlig nivå globalt. Resultattillväxtprognosen i USA år 2025 ligger kring 12 procent och på tillväxtmarknaderna som helhet är den till och med något bättre. I Europa har förväntningarna sänkts, men resultattillväxt är att vänta även i denna region. Den globala industrin – sorgebarnet år 2024 – förväntas återhämta sig försiktigt under året då lagernivåerna ökar. Ett av de första försiktiga tecknen i december på att industrin kommer att återhämta sig var ISM-indexet, som steg till närmare 50, vilket förutspår att den ekonomiska aktiviteten ökar. Nivån var den högsta på nio månader.

En central risk för den positivare ekonomiska bilden är effekterna av Trumps politik. Många uttalanden och återkallanden av dem skapar osäkerhet och det är svårt att få en uppfattning. Även den förväntade ökningen av landets underskott och budgetunderskott har förbryllat räntemarknaden och till följd av detta har de långa räntorna stigit med cirka en halv procent på drygt en månad. Leder den tvetydiga politiken till att den ökade köpkraften försvinner på grund av högre lånekostnader? De planerade importtullarna skadar också konsumenternas och företagens förtroende och förbättrar inte investeringsviljan. Förväntningarna på Trumps åtgärder är till största delen negativa för Europa och positiva för USA. Det som är säkert är att åtgärderna kommer att visa riktningen för finansmarknaden och ekonomin. Det är möjligt att Trumps åtgärder visar sig vara måttligare än väntat.

Värderingen på USA:s aktiemarknad har också stigit mätt med P/E-indikatorn och ligger på nästan samma nivå som under teknikbubblan. Även om värderingen inte är en tidsindikator, exponerar den aktiemarknaden för en nedåtrisk, om värderingarna börjar normaliseras. Resultatförväntningarna på många företag med högt marknadsvärde har redan stigit och blivit mycket höga och därför har risken för besvikelser ökat.

Övervikt på aktier inför det nya året

I november ökade vi vikten på aktier till en kraftigare övervikt än tidigare. Vi ökade aktievikten med tre procentenheter och minskade räntevikten i motsvarande grad med tre procentenheter. Orsaken till allokeringsändringen var de positivare förväntningarna på ekonomin på lång sikt. Trots att det troligen förekommer volatilitet under de närmaste månaderna, har den globala ekonomiska bilden förblivit stabil.

Vi ökade aktievikten genom att öka vikten på USA:s aktiemarknad till övervikt. Beslutet grundade sig på högre ekonomisk tillväxt i USA än i resten av västvärlden, en dynamisk ekonomisk miljö, en stark resultatutveckling och en gynnsam politik som främjar ekonomin. 

På aktiemarknaden fortsätter vi att övervikta Finland. Finland som region är ytterst känslig för effekterna av styrräntan och då vi förväntar oss att den kommer att gå ner tydligt anser vi att detta gynnar Finlands ekonomi. Personer med bostadslån gynnas relativt snabbt av de lägre räntorna, men även konsumenter och företag gynnas. Den starka negativiteten i Finlands ekonomi tros lätta när blickarna vänds mot 2025. Resultattillväxten förväntas gynna Finlands aktiemarknad, i synnerhet eftersom de höga förväntningarna har flyttats fram till 2025 efter det svaga året 2024.

Vi fortsätter också att undervikta Europa. Som en exportdriven och konjunkturkänslig region drabbas Europa av en svag världshandel, som riskerar att försvagas ytterligare när USA eventuellt inför tullavgifter. Regionens framåtblickande indikatorer ligger på mycket svaga nivåer och resultatprognoserna för 2025 har skruvats ned. Den största utmaningen tycker vi är regionens strukturella problem, som man inte kunnat påverka de senaste åren vid sidan av andra frågeställningar.

Efter ett utmärkt avkastningsår bedömer vi att den globala tillväxten fortsätter att vara stabil tack vare konsumtionen. Även den fortsatt starka arbetsmarknaden ger konsumenterna det stöd de behöver. Sänkta styrräntor och lägre inflation stimulerar ekonomin och ökar köpkraften. Resultattillväxten fortsätter att vara åtminstone måttlig och industrin förväntas börja återhämta sig under året.

På räntemarknaden fortsätter vi att övervikta kreditriskfyllda företagsobligationer och tillväxtmarknadsobligationer

De långa statsobligationsräntorna i USA och Europa steg avsevärt i december 2024 och har fortsatt att stiga under de första dagarna 2025. Orsaken till ränteuppgången är främst att de ekonomiska nyckeltalen i USA fortfarande är relativt positiva och att inflationstrycket delvis har börjat byggas upp på nytt, bland annat på grund av Trumps inflationsagenda. Vad gäller Feds räntesänkningar är det flera räntesänkningar som inte längre prisas in i marknadspriserna, och marknaden prisar in att Fed kommer att sänka räntorna bara 1–2 gånger i år. Vad gäller inprisningen av ECB:s räntesänkningar har det inte skett några stora förändringar. Stegringen av USA:s 10-åriga ränta som närmar sig 5 procent och förändringen av Tysklands 10-åriga ränta till över 2,5 procent har stärkt vårt huvudtema om att ränteallokeringen ger upphov till löpande avkastning. Enligt vår syn finns det knappt något uppåttryck på de långa räntorna mera och med tanke på ränterisken kan man därför gynna räntetillgångar med längre duration.

Med tanke på kreditrisken ligger marknaden något på den dyrare sidan, det vill säga kreditriskpremierna ligger på historiskt tämligen strama nivåer. Fundamenten för europeiska företagsobligationer ligger dock fortfarande på en relativt god nivå, även om låneskötselkostnaderna har ökat på grund av de höjda räntorna. Investerarnas efterfrågan på europeiska investment grade- och high yield-företagsobligationer har varit och fortsätter antagligen att vara kraftig. Tiden för måttlig eller långsam ekonomisk tillväxt när centralbanken sänker styrräntan har traditionellt varit en gynnsam tid för investeringar i företagsobligationer. Trots att premierna alltså ligger på strama nivåer, ser vi ingen risk för någon större ökning av premierna på europeiska företagsobligationer på grund av ovan nämnda faktorer.

Statsobligationer med lång ränterisk på tillväxtmarknaderna är känsliga för rörelserna i USA:s statsobligationer. Såsom konstaterades ovan, ser vi ett begränsat extra uppåttryck på USA:s räntor. Detta är alltså en faktor som gynnar tillväxtmarknadernas obligationer. Vi anser att tillväxtländernas kreditriskpremier och högre lokala räntenivåer än i västländerna erbjuder en lockande löpande avkastning i ränteinvesteringsuniversumet. Denna syn stöds bland annat av att skuldsättningssiffrorna, budgetbalanserna och tillväxtsiffrorna ligger på en bättre nivå i tillväxtländerna än i västländerna. Dessutom spelar inflationen en mindre roll än i västländerna. Marknaden riktar alltid strålkastarljuset mot den politiska risken i tillväxtländerna, och stora negativa rörelser observerades i många tillväxtländers räntor och valutor under det livliga valåret 2024. Valet av Trump till USA:s nästa president har dessutom för sin del lett till att mörka moln har tornat upp sig över tillväxtmarknaderna. Tillväxtländernas valutor har försvagats kraftigt under 2024, vilket har tärt på avkastningen av investeringar denominerade i lokala valutor. Mycket av de negativa slutresultaten har redan nu prisats in i tillväxtmarknadernas valutor och därför tror vi att vändpunkten för valutorna är nära eller att utvecklingen åtminstone kommer att stabiliseras.

För närvarande överviktar vi ränterisken lätt i portföljerna, trots att vi underviktar lång ränteduration i euroområdets statsobligationer. Detta beror främst på den kraftiga undervikten på penningmarknadsinvesteringar jämfört med investment grade-obligationer och tillväxtmarknadsobligationer. Vi förväntar oss att räntekurvorna kommer att bli brantare när räntorna med kortare löptid sjunker i takt med att centralbankerna sänker räntorna. Om det ekonomiska läget förblir relativt gynnsamt försvinner inte inflationstrycket, även om centralbankernas målnivåer närmar sig. Räntekurvornas former kommer alltså att normaliseras och tidspremien kommer att återvända till prissättningen av långa räntor. Med andra ord sjunker räntor på statsobligationer med kort löptid mer än räntor på statsobligationer med lång löptid. Till denna syn passar det bra med övervikt på high yield-obligationer med kort ränteduration jämfört med euroområdets statsobligationer. Vi fortsätter med övervikt på tillväxtmarknadernas obligationer.