Spänd stämning i början av det nya året

Flygande start på Trumps mandatperiod

Månadens mest väntade dag ansågs på förhand vara den 20 januari, då Donald Trump installerades som president. Börsernas första reaktion på Trumps återkomst var positiv, eftersom Trump – som i övrigt har haft en aggressiv framtoning – lät bli att genast införa höga tulltariffer. Däremot talade han om gradvis stigande tullar, vilket skulle kunna anses vara en del av förhandlingstaktiken för handelsavtalen. I månadsskiftet januari–februari var optimismen emellertid som bortblåst, då Trump genast den 1 februari meddelade om betydande importtullar mot Kanada, Mexiko och Kina. Dessutom förväntades tullar mot EU “ganska snart”.

Ännu i januari figurerade inflationen starkt i rubrikerna. ISM inköpschefsindexets Prices paid-komponent, som beskriver pristrycket i USA, steg överraskande mycket, vilket väckte oro över de allt högre priserna. De officiella konsument- och producentprisindexen (CPI och PPI), som publicerades veckan efter, översteg dock inte prognoserna, vilket fick marknaden att dra en lättnadens suck. Från den amerikanska centralbanken Fed hördes också lugnande kommentarer om att Fed kan fortsätta att sänka räntorna. Marknadsräntorna som fortsatte  stiga i början av januari började därför sjunka på nytt mot slutet av månaden.

ECB fortsatte att sänka räntorna, men Fed håller paus

I slutet av månaden fick vi en rejäl dos av centralbankernas retorik, när Fed och Europeiska centralbanken ECB höll sina räntemöten. Fed öppnade spelet och lämnade som väntat styrräntan oförändrad och gav inte heller några signaler om att minskningen av balansräkningen (QT) kommer att upphöra, i motsats till Kanadas centralbank dagen innan. Efter Fed-mötet förväntade sig marknaden cirka två räntesänkningar i år i USA.

Dagen efter meddelade ECB som väntat om en räntesänkning med 25 räntepunkter och bekräftade att sänkningarna kan fortsätta. Efter mötet förväntade sig marknaden att ECB ska sänka räntan (med 25 räntepunkter) sammanlagt fyra gånger i år. ECB-chefen Christine Lagarde såg svagheter i ekonomin på kort sikt, men förhöll sig mer optimistiskt till utsikterna på längre sikt. Enligt henne borde arbetsmarknaden stöda den ekonomiska tillväxten, men ECB ansåg att handelsspänningarna är en eventuell risk för exporten.

Kinesisk AI-bomb rörde om i grytan

En av de mest överraskande nyheterna i januari kom under det sista veckoslutet, då informationen om det kinesiska startup-bolaget DeepSeeks mycket kostnadseffektiva AI-modell fick marknaden att löpa amok. DeepSeeks AI-modell R1 anses vara banbrytande, eftersom den klarar av att hantera komplicerade processer med betydligt mindre beräkningskapacitet än vanligt. Därför ansågs modellen hota utsikterna för efterfrågan på mer avancerade processorer (i synnerhet mikrochipjätten Nvidias), liksom utsikterna för bolag som drar nytta av den ökade energiefterfrågan som AI ger upphov till.

Nyheterna om DeepSeek ledde till att tekniksektorn och energibolagen föll, under ledning av Nvidia. Penningflödet gick i stället mot mer traditionella defensiva värdeaktier. När dammet hade lagt sig något efter den första kraftiga reaktionen, insåg marknaden emellertid att den hade överreagerat och började snabbt korrigera situationen. Även Nvidia återhämtade sig och kapitalet återvände till teknikbolagen.

Q4-resultatperioden är i full gång

Resultatperioden kom igång för fullt i USA i slutet av januari. Särskilt månadens sista vecka var viktig, eftersom bolagen som rapporterade sina resultat under veckan utgjorde 40 procent av hela S&P 500-indexets marknadsvärde. Cirka en tredjedel av bolagen i indexet hann rapportera sina resultat i januari och nästan 80 procent av dem överträffade analytikernas resultatprognoser. Förvisso är det vanligt att resultatprognoserna överträffas i USA, men rapporterna om Q4-perioden stärkte uppfattningen om att bolagens resultatförmåga fortfarande är stark. På aggregerad nivå verkade resultaten och omsättningarna ha ökat i skälig takt i relation till jämförelseperioden året innan.

I Europa låg resultatperioden som vanligt något på efterkälken jämfört med USA, men i slutet av januari kunde några slags uppskattningar presenteras om bolagens tillstånd, när över 10 procent av bolagen som ingår i det breda aktieindexet Stoxx 600 hade rapporterat sina siffror. Av dessa bolag överträffade största delen omsättningsprognoserna, och de faktiska resultaten motsvarade ungefär prognoserna. Jämfört med jämförelsetalen för ett år sedan verkade resultaten fortfarande blygsamma, men de branschspecifika skillnaderna var stora.

Stark avkastning på Europas börser

För Nordens och Finlands aktiemarknader, som klarade sig relativt sett sämre i fjol, var januari en glädjande stark månad. I Norden är förväntningarna på den ekonomiska tillväxten starkare än i övriga västländer, vilket anses vara optimistiskt. Även på den europeiska kontinenten väckte inledningen på börsåret hopp om bättre tider. Räknat i euro gav Europas, Nordens och Finlands aktiemarknader en avkastning på 5–6 procent i januari. Förvisso bör det observeras att marknadsreaktionen på Trumps prat om tullar kom först efter att börserna stängts i Europa på månadens sista dag.

Efter ett mycket starkt börsår i USA var avkastningen sämre än i Europa i januari, knappt 3 procent. Sist och slutligen var avkastningsskillnaden inte särskilt påtaglig mellan stora och mindre bolag, trots turbulensen kring DeepSeek. Det breda S&P 500-indexet som beskriver stora bolag, Russell 2000-indexet som följer mindre bolag och Magnificent 7-bolagen gav ungefär lika stor avkastning.

Börsrörelserna på tillväxtmarknaderna har i det stora hela varit horisontella under de senaste månaderna, och januari ändrade inte på detta. Kinas löften om stimulans ledde till börsuppgång på hösten, men marknaden väntade på ännu större ekonomiska stödåtgärder som emellertid inte har synts till än så länge. Det breda tillväxtmarknadsindexet (MSCI EM) återhämtade sig dock från bottennivån i mitten av januari och gav en avkastning på knappt 2 procent på månadsnivå.

För ränteinvesteringarna var januari en tudelad, men sist och slutligen gynnsam månad. Allmänt taget påverkades ränteinvesteringarna positivt tack vare att marknadsräntorna vände nedåt i slutet av månaden. Ränteavkastningen var särskilt god på tillväxtmarknaderna, både i lokala valutor och i dollar. Även avkastningen av företagsobligationer landade på plus i slutet av månaden. För euroområdets statsobligationer var månaden förlustbringande, men största delen av förlusterna i början av månaden åtgärdades tack vare den starkare utvecklingen i slutet av månaden.

Vi fortsätter med övervikt på aktier

Redan i november ökade vi vikten på aktier till en kraftigare övervikt än tidigare. Orsaken till allokeringsändringen var de positivare förväntningarna på ekonomin på lång sikt. Även Internationella valutafondens (IMF) uppskattning av den globala tillväxten har varit stabil på 3,3 procent för innevarande år. Trots att volatilitet säkert utlovas under de närmaste månaderna, inte minst på grund av Trumps oberäkneliga politik, har den globala tillväxten varit positiv och därför har vi hållit fast vid aktieövervikten. 

I slutet av januari beslutade vi emellertid att sänka vikten på USA:s aktier till neutral vikt, från den tidigare övervikten. Den huvudsakliga orsaken till ändringen är Trumps ekonomiska politik, där immigration, tullar och energipolitik ligger i fokus. Enligt olika bedömningar kommer effekterna av tullpolitiken att vara negativa för den ekonomiska tillväxten och öka pristrycket. Det är emellertid svårt att exakt bedöma tullarnas effekter på den ekonomiska tillväxten, och effekterna beror i hög grad på hur tullarna genomförs, vem de riktas mot, på vilka villkor, hur länge de är i kraft och eventuella motåtgärder.

På aktiemarknaden fortsätter vi att övervikta Finland. Finland som region är ytterst känslig för effekterna av styrräntan och då vi förväntar oss att räntorna kommer att gå ner anser vi att detta gynnar Finlands ekonomi. Personer med bostadslån gynnas relativt snabbt av de lägre räntorna, men även konsumenter och företag gynnas. Den offentliga ekonomin återhämtar sig också då skatteintäkterna ökar. Relativt sett har det inte gått särskilt bra för Finlands aktiemarknad under de två föregående åren och värderingarna är måttliga. Resultattillväxten förväntas gynna Finlands aktiemarknad, i synnerhet eftersom de höga förväntningarna har flyttats fram till 2025 efter det svaga året 2024.

Vi fortsätter också med undervikt på Europa, men i något mindre mån. Som en exportdriven och konjunkturkänslig region drabbas Europa av en svag världshandel, som riskerar att försvagas ytterligare när USA eventuellt inför tullavgifter. De framåtblickande indikatorerna inom industrin ligger fortfarande på svaga nivåer i regionen. Resultatprognoserna har justerats nedåt för 2025, men verkar fortfarande närma sig bottennoteringar. Hela årets resultat bedöms vara positivt inom finanssektorn, kommunikationstjänsterna och tekniksektorn i Europa. Andra mer positiva pådrivande faktorer för Europa är den låga värderingen och den lätta positioneringen. Valresultatet i Tyskland och förhandlingarna om ett slut på kriget i Ukraina skulle kunna stödja förtroendet i Europa.

Efter den utmärkta inledningen på året är det vår bedömning att mer volatilitet är på kommande, men att den globala tillväxten fortsätter att vara stabil tack vare konsumtionen. Den fortsatt starka arbetsmarknaden ger konsumenterna det stöd de behöver. Sänkta styrräntor och lägre inflation stimulerar ekonomin och ökar köpkraften. Resultattillväxten fortsätter att vara åtminstone måttlig och industrin förväntas börja återhämta sig under slutet av året.

Räntekomponenterna har potential under 2025

De långa statsobligationsräntorna i USA och Europa, som började stiga kraftigt i december, fortsatte att stiga kraftigt i början av januari 2025, men började sjunka i mitten av januari. USA:s 10-årsränta landade på 4,54 procent, vilket var några räntepunkter under nivåerna i början av året. Tysklands 10-årsränta steg med cirka 10 räntepunkter från nivåerna vid årsskiftet och landade på 2,46 procent. Som högst låg Tysklands ränta på 2,65 procent i januari. Uppgången i de långa statsobligationsräntorna som började i oktober 2024 beror till stor del på att USA:s ekonomiska utveckling fortsättningsvis har varit relativt stark och på att inflationen segt har legat kvar ovanför Feds och ECB:s målnivåer. Den höga löneinflationen har lett till fortsatt tjänsteinflation. När det stod klart att Trump hade vunnit valet prisade marknaden först in en mycket inflationsdrivande politik från Trumps administration. Efter installationen av Trump upplevde marknaden emellertid en liten lättnad, eftersom det verkar som att bland annat de fruktade importtullarna kommer att införas gradvis. Detta fick de långa statsobligationsräntorna att börja sjunka kring mitten av januari.

Vi anser att en uppgång i de långa statsobligationsräntorna till sina nuvarande nivåer för första gången på länge erbjuder investerarna en orsak till att gradvis öka räntedurationen. Uppgången i statsobligationsräntorna har nästan uteslutande berott på en uppgång i realräntorna. Till exempel i USA ligger realräntan redan nära siffrorna för ekonomisk tillväxt, vilket börjar begränsa den ekonomiska tillväxten. Tidspremien har också återvänt till räntekurvorna, vilket var efterlängtat och innebär att investerarna får ersättning när de lånar ut pengar under en längre tid. Ränteuppgången i USA har uppenbarligen orsakats av den starka ekonomiska tillväxten, inflationstrycket och osäkerheten på grund av Trumps valseger. Räntorna i Europa har mer eller mindre drabbats vid sidan av, när de globala statsobligationsräntorna har stigit.

I slutet av januari fattade vi ett allokeringsbeslut, som innebär att vi ökade vikten på statsobligationer i euroområdet från undervikt till neutral vikt och minskade vikten på tillväxtmarknadsobligationer från övervikt till neutral vikt. Denna ändring ökade den totala durationen något, men en större ändring i allokeringen var att vi övergick från USA:s räntekurva till euroområdets räntekurva i räntekomponenthänseende. Orsakerna till neutraliseringen av övervikten på tillväxtmarknaderna var de ökade osäkerhetsfaktorerna i tillväxtländerna på grund av Trumps framtida politik. Dessutom ligger EMD hard currency-premierna på mycket strama nivåer. De färre räntesänkningarna i USA begränsar också räntesänkningsmöjligheterna för centralbankerna i tillväxtländerna. Trots att den löpande avkastningen fortfarande ligger på en attraktiv nivå på räntemarknaderna i tillväxtländerna, beslutade vi taktiskt att neutralisera vikten på dem i allokeringen på grund av osäkerheten i början av året.

Med tanke på kreditrisken ligger marknaden något på den dyrare sidan, det vill säga kreditriskpremierna ligger på historiskt tämligen strama nivåer. Fundamenten för europeiska företagsobligationer ligger dock fortfarande på en relativt god nivå, även om låneskötselkostnaderna har ökat på grund av de höjda räntorna. Investerarnas efterfrågan på europeiska investment grade- och high yield-företagsobligationer har varit och fortsätter antagligen att vara kraftig. Tiden för måttlig eller långsam ekonomisk tillväxt när centralbanken sänker styrräntan har traditionellt varit en gynnsam tid för investeringar i företagsobligationer. Trots att premierna alltså ligger på strama nivåer, ser vi ingen risk för någon större ökning av premierna på europeiska företagsobligationer på grund av ovan nämnda faktorer.

För närvarande föredrar vi ränterisk och längre duration, vilket också förklarar neutraliseringen av undervikten på statsobligationer i euroområdet i januari. Trots att vi “bara” har neutral vikt på statsobligationer med lång duration i euroområdet och på tillväxtmarknadsobligationer, är portföljens totala duration måttligt högre än det blandade jämförelseindexets totala duration. Detta beror på den kraftiga undervikten på penningmarknadsinvesteringar jämfört med övervikten på investment grade- och high yield-obligationer.