Nousujohteista markkinakehitystä

Euroopan talousluvuissa heikkoutta

Kuukauden aikana Euroopassa julkistetut talousluvut olivat pääsääntöisesti heikkoja. Euroopan kuluttaja- ja sijoittajaluottamusluvut heikkenivät ja lisäksi paljon seurattu ostopäällikköindeksi elokuulta oli vaisu. Näimme myös tulosodotusten laskevan kuukauden aikana. Samanaikaisesti elokuun kuluttajahintainflaatio julkistettiin odotuksia ja edellistä tilastoa hieman vaimeampana. Vuositason muutos oli 2,2 %, eli jo hyvin lähellä EKP:n omaa 2 %:n tavoitetta. Tämä mahdollisti odotetun EKP:n talletuskoron laskun jo toista kertaa tässä taloussyklissä 25 korkopisteellä 3,5 prosenttiin. Euroalueella keskuspankin mandaattiin kuuluu hintavakauden ylläpitäminen ja tämä tavoite vaikuttaa jo olevan hyvin hallinnassa. Inflaatiohuippu oli talvella 2022, jolloin inflaation taso korkeimmillaan ylitti 10 prosenttia. Keskuspankilla on siis runsaasti tilaa elvyttää ja laskea korkoja tarvittaessa.

Koronlaskuista hyötyvät lähes kaikki markkinatoimijat. Matalampi inflaatio ja matalammat korot kasvattavat käytettävissä olevien varojen määrää, joita voidaan kuluttaa tai sijoittaa. Myös yritykset hyötyvät matalammista korkokustannuksista, jolloin yritysten varoja voidaan investoida paremmin tuottaviin kohteisiin. Yritysten tulosmarginaalitkin paranevat, kun tuotantokustannukset laantuvat. Euroopan talous tarvitseekin nyt piristysruiskeen ja keskuspankilla on nyt avaimet käsissään.

Keskuspankkikokous oli myös ennustekokous. Keskuspankin oman ennusteen mukaan vuoden 2024 talouskasvua laskettiin 0,1 %-yksiköllä 0,8 %:iin ja vuoden 2025 talouskasvuksi arvioitiin 1,3 %:ia. Kuluttajahintainflaatio arvioitiin olevan 2,5 % vuonna 2024 hivenen haastavampien vertailulukujen ansiosta ja 2,2 % vuonna 2025. Tästä herää kysymys, miten Euroopan keskuspankki tulee jatkamaan korkopolullaan. Loppukuun heikot talousluvut ovat nostaneet voimakkaasti todennäköisyyttä lokakuun koronlaskuille.  

USA:n talouskehitys vahvempaa

USA:ssa syyskuun talousluvut olivat parempia, vaikka monen indikaattorin taso onkin laskenut huipuistaan. Myös USA:ssa on tilaa laskea korkoja elokuun kuluttajahintojen noustessa 2,5 % vuositasolla. USA:ssa palveluinflaation yhä korkeana pysyttelevä taso on kuitenkin keskuspankille huolenaihe. Saadaanko hintapaineet taltutettua odotetusti vertailulukujen muuttuessa haastavammiksi loppuvuodesta? Syyskuun kokouksessaan USA:n keskuspankki Federal Reserve aloitti syklin ensimmäisen koronlaskun 50 korkopisteellä ja ohjauskoron ylälaita on nyt 5,0 %:ia.

USA:n palvelut ja kulutus tuntuvat yhä olevan hyvässä vedossa. Haasteita on syntynyt lähinnä teollisuuden lukujen heikkenemisen myötä. USA:n keskuspankin suurin haaste onkin nyt pitää hintapaineet hallinnassa ja samanaikaisesti ylläpitää täystyöllisyyttä. Viime kuukausina työttömyyslukujen kasvu on herättänyt huolta ja trendin nähdään olevan heikko. Talouskasvua ja siitä seuraavaa täysityöllisyyttä onkin nyt tärkeää seurata, jotta voidaan arvioida tulevien koronlaskujen todennäköisyyttä ja mahdollista ajankohtaa. Indikaattorit, jotka ennustavat työllisyyden kehitystä eivät osoita paranemisen merkkejä ja kun työttömyysaste lähtee nousuun, trendiä on vaikea kääntää nopeilla toimilla.

USA:n talouden syksyn kehitys riippunee myös paljon USA:n presidentinvaalituloksesta. Syyskuussa presidenttiehdokkaat Trump ja Harris kohtasivat vaaliväittelyssä, jossa molempien arvioitiin suoriutuneen kohtuullisesti. Vaalien lopputulos antaa kuitenkin yrityksille mahdollisuuden arvioida tulevaa talouspolitiikkaa ja sen painopisteitä. Se voi johtaa epävarmuuden hiipumiseen, joka yleensä on positiivista osakemarkkinoille.

Kiinan elvytyspaketti piristää markkinoita

Kiina ilmoitti voimakkaista elvytystoimenpiteistä syyskuun lopulla. Maassa on varmasti odotettu USA:n aloittavan koronlaskut ensin, jottei syntyisi painetta yuanin heikkenemiselle. USA:n avattua pelin, aukesi mahdollisuus myös Kiinassa. Kiina ilmoitti laskevansa monen keskeisen ohjauskoron tasoa ja myös asuntolainoissa yleisesti viitekorkona pidettyä korkoa 50 korkopisteellä. Lainaa voi myös nyt saada jopa 100 % asuntokohteen arvosta, eikä muuta vakuutta tarvita. Samanaikaisesti Kiina laskee pankkien reservivaateita 0,50 %-yksiköllä, joka lisää luottojen saatavuutta. Talouteen lisätään myös likviditeettiä ja valtion rahastot valjastetaan ostamaan kotimaisia osakkeita, jotta varallisuusarvot myös tällä saralla piristyisivät.

Kiinan osakemarkkina ottikin kunnon harppauksen ylöspäin syyskuussa Shanghain pörssin noustessa 10 % ja Hong Kongin pörssin 13 % viimeisen kokonaisen viikon aikana. Syyskuun viimeinen viikko oli mannerkiinalaisessa pörssissä paras sitten vuoden 2008 ja Hong Kongissa paras sitten vuoden 1998. Markkinat ovat nyt saavuttaneet kuluvan vuoden huiput heikon kesäjakson jälkeen. Ensimmäisellä viikolla lokakuussa maassa juhlistetaan kommunistisen puolueen 75-vuotis juhlia niin kutsutun Golden Weekin muodossa ja markkinat ovat suljettuina viikon.

Kiinan vahvoilla toimilla pyritään piristämään kuluttajien luottamusta ja lisäämään heidän ostovoimaansa. Toimilla tavoitellaan myös kiinteistömarkkinan vakautta ja keskeisten talouskasvutavoitteiden saavuttamista. Toimet ovat yleisesti inflaatiota nostattavia. Maan heikkenevä demografia pidemmässä juoksussa ja tässäkin kuussa julkistetut vaimeat talousluvut ovat saaneet Kiinan deflaatiopelot liikkeelle. Päättäväisiä toimia on siis luvassa jatkossakin, jotta varmistetaan taloustavoitteiden toteutuminen.

Miten Kiinan elvytystoimet vaikuttavat muuhun maailmaan on vielä epäselvää. Globaalin kaupankäynnin vahvistuminen olisi tärkeää Euroopan kannalta ja toimet voivat lisätä eurooppalaisten tuotteiden kysyntää. Toisaalta Kiinasta viedään paljon Euroopan tuotannon kanssa kilpailevia tuotteita (muun muassa sähköautoja ja aurinkopaneeleita), joissa Euroopan on ollut haastavaa kilpailla kiinalaisten tuotteiden saamien valtiotukien takia.  Toimilla ei siis näillä näkymin tule olemaan suurta vaikutusta talouskasvuun globaalisti. Kiina on kuitenkin valtava osa maailmantalouden kasvusta, joten on tärkeää, että maan talouskasvun tavoitteet toteutuisivat. 2000-luvun globaali trendikasvu on 3,3 % ja vuoden 2024 kasvun odotetaan yltävän 3,1 %:iin.

Erinomaisia tuottoja syyskuussa

Koko vuoden osakemarkkinatuotot ovat erinomaisella tasolla. USA:ssa tuotot ovat nousseet lähelle 20 prosenttia ja kaikilla markkina-alueilla tuottonumerot ovat kaksinumeroiset. Syyskuu on tuonut mukavan osan vuoden tuotoista ja esimerkiksi kehittyvät markkinat tuottivat lähes 6 % kuukauden aikana. Suomen ja kehittyvien markkinoiden kaltaisten riskillisten osakemarkkinoiden palautuminen on yleensä nopeaa, kun käänne tapahtuu. Olisiko tämä ensimmäisiä merkkejä positiivisemmasta trendistä myös Suomen osakemarkkinoilla?

Korkomarkkinoilla syyskuu on myös ollut tuottoisa, etenkin riskillisissä korkoluokissa. Kehittyvien markkinoiden lainat tuottivat syyskuussa yli 2 % (dollari- ja paikallisvaluuttamääräisten lainojen keskiarvo). Hyviä tuottoja oli saatavilla myös High Yield- ja Investment Grade -yrityslainoissa, joihin osakemarkkinan positiivinen vire tarttui. Kuukauden aikana Saksan 10-vuotinen korko laski 17 korkopistettä 2,13 prosenttiin, joten myös valtionlainojen tuotto oli varsin hyvää syyskuussa. Myös yleisesti asuntolainan viitekorkona käytetty 12 kuukauden Euribor on laskenut merkittävästi syyskuussa. Vuositasolla kaikki korkoluokat ovat nousseet mukavasti, dollarimääriset kehittyvien maiden lainat jopa 17,6 prosenttia.

Öljyn hinta on ollut laskusuunnassa koko vuoden varovaisten kysyntänäkymien takia. Lähi-idän levottomuudet ovat vuoden mittaan nostaneet hintaa paikallisesti, mutta vuositasolla Brent-öljyn hinta on laskenut 18 prosenttia. Tilanne, jossa tarjontaa lisätään, kuten Saudi-Arabia ilmoitti tekevänsä, voi kuitenkin johtaa positiiviseen kasvuun globaalisti ilman hintapaineita. Kullan hinta sen sijan on ollut vahvassa nousussa viimeisten 12 kuukauden aikana (+35 %). Kullan kysyntää on varmasti lisännyt sen status turvasatamana, mutta kysyntää on myös lisännyt monen keskuspankin halu laajentaa valuuttareserviään muihin omaisuuslajeihin.

Ylipainotamme osakkeita

Elokuussa nostimme salkkujen osakepainoa kahdessa erässä nähtyämme tilapäistä heikkoutta markkinassa ja ylipainotamme edelleen osakkeita. Osakkeita tukee jatkossakin elvyttävä rahoitusympäristö ja vahvat tuloskasvuodotukset. Odotukset keskuspankkien koronlaskuista tulevat vieläkin vaihtelemaan voimakkaasti, mutta olennaista on, että korot laskevat, joka elvyttää taloutta. Tuloskasvuodotuksetkin heilahtelevat, eikä yritysten näkyvyys tulevaisuuteen ole kirkas, mutta elvyttävässä ympäristössä yritystenkin olosuhteet ovat helpommat.

Monella lyhyen aikavälin taktisella mittarilla tarkasteltuna riskillisten markkinoiden nousu on luonut liiankin positiivisen sentimentin. Markkina saattaa siis konsolidoida hieman lähiviikkojen aikana, kun myös politiikka USA:n presidentinvaalien muodossa nostaa riskinä päätään. Kohonnut arvostus, etenkin USA:ssa, on myös yksi korkeita tuottoja rajoittava tekijä eteenpäin mentäessä. Odotamme kuitenkin loppuvuoden olevan positiivista sijoitusaikaa.

Osakkeiden sisällä ylipainotamme kehittyviä markkinoita, joissa tuotot syyskuussa ovat olleet erinomaisia. Kehittyvien markkinoiden puolesta sijoitusalueena puhuu korkea talouskasvu ja USA:n tasoa vastaava yritysten tuloskehitys. Myös arvostus alueella on suhteellisesti katsottuna matala, jos tarkastelee P/E- tai P/B-lukujen mittareita. Kiinan voimakkaalla elvytyksellä on mahdollisuus parantaa talouskasvun edellytyksiä, vakauttaa asuntomarkkinaa ja siirtää painopistettä taloudessa yhä enemmän kulutuksen suuntaan.

Osakemarkkinoiden sisällä alipainotamme Japania, jossa taloussykli on hyvin erilaisessa vaiheessa kuin muualla globaalisti. Talouskasvuodotukset 2024 ovat hyvin vaimeat ja keskuspankin liikkumatila rajallinen. Japanin keskuspankki joutuu nostamaan korkoja nykytasosta inflaation noustua vuosikymmeniä kestäneen deflaatiokierteen jälkeen. Viimeinen kansallinen inflaatiolukema oli 3,0 % ohjauskoron ollessa vain 0,25 %. Matala korko on ohjannut rahavirtoja ulos Japanista ja valuutta oli heikentynyt enimmillään 12 % dollaria vastaan kesällä (vuoden alusta). Keskuspankin aloitettua koronnostot jeni on taas saavuttanut vuodenvaihteen tasot dollaria vastaan.   

Koroissa luottoriskiset yrityslainat sekä kehittyvien markkinoiden lainat ylipainossa

Korkoallokaation kantavana teemana jatkaa edelleen juoksevan tuoton kerääminen valikoiduilta markkinoilta. Nykyisessä ympäristössä houkuttelevaa juoksevaa tuottoa tarjoavat eurooppalaiset luottoriskilliset yrityslainat sekä kehittyvien markkinoiden valtionlainat.  Vallitsevassa talous- ja korkoympäristössä odotamme juoksevan tuoton olevan merkittävin komponentti sijoittajan kokonaistuotoissa seuraavan 6–12 kuukauden aikana. Saksan ja USA pitkien korkojen nousupaine ylöspäin on rajattua keskuspankkien aloitettua korkolaskut. Maltillisen tai hitaan talouskasvun aika keskuspankkien laskiessa ohjauskorkojaan on perinteisesti ollut suotuisaa aikaa yrityslainasijoituksille. Samalla sijoittajien kysyntä tukee yrityslainamarkkinoita. Vaikka luottoriskipreemiot ovat jo tiukoilla tasoilla, emme näe riskejä preemioiden suuremmalle levenemiselle.

Korkoriski on salkuissa tällä hetkellä lievästi ylipainossa, vaikka pidämmekin pitkän korkoduraation euroalueen valtionlainat alipainossa. Tämä johtuu pääasiassa rahamarkkinasijoitusten voimakkaasta alipainotuksesta Investment Grade -lainoja sekä kehittyvien markkinoiden lainoja vastaan. Odotamme korkokäyrien jyrkkenevän keskuspankkien koronlaskujen edetessä. Korkokäyrien muodot tulevat siis normalisoitumaan ja aikapreemio tulee palaamaan pitkien korkojen hinnoitteluun. Toisin sanoen lyhyen maturiteetin valtionlainakorot laskevat enemmän kuin pitkän maturiteetin valtionlainakorot. Pitkän maturiteetin (10 vuotta) Saksan ja USA:n valtionlainakorot eivät välttämättä edes laske. Tähän näkemykseen sopii hyvin lyhyen korkoduraation High Yield -lainojen ylipainottaminen euroalueen valtionlainoja vastaan.

Pitkän korkoriskin kehittyvien markkinoiden valtionlainat, jotka ovat herkkiä USA:n valtionlainakorkojen liikkeisiin, ovat ylipainossa euroalueen yrityslainojen lisäksi. Ylipainotus ei perustu näkemykseen pitkien USA:n valtionlainakorkojen laskusta, vaan sen sijaan näemme kehittyvien maiden luottoriskipreemioiden ja länsimaita korkeampien paikallisten korkotasojen tarjoavan houkuttelevaa juoksevaa tuottoa korkosijoitusuniversumissa. Tätä näkemystä tukee muun muassa kehittyvien maiden länsimaita paremmalla tasolla olevat velkaisuusluvut, budjettitasapainot sekä kasvuluvut. Lisäksi inflaatiohaaste näyttelee pienempää roolia kuin länsimaissa. Toisaalta poliittista riskiä kehittyvissä maissa riittää jo ihan omasta takaa, mutta lisämausteen loppuvuodelle tuovat tietysti USA:n vaalit. Kehittyvien maiden valuutat ovat alkuvuodesta heikentyneet voimakkaasti, mikä on syönyt paikallisvaluuttamääräisten sijoitusten tuottoja. Uskomme tämän kehityksen tasoittuvan ja kääntyvän loppuvuotta kohti muun muassa Fedin koronlaskujen alkamisen myötä. Yleisesti historiassa Fedin koronlaskuperiodit ovat olleet suosiollista aikaa kehittyvien markkinoiden korkosijoituksille.

Kaikkiaan uskomme talouden pehmeään laskuun. Se tarkoittaa skenaariota, jossa talouskasvu on vakaata, tai kasvavaa, keskuspankkien elvyttäessä taloutta laskemalla korkoja. Ostovoima kasvaa, joka tukee kulutusta. Tuloskasvun odotamme pitävän pintansa ja näemme teollisuuden elpyvän. Tässä skenaariossa osakkeet nousevat, lyhyet korot laskevat, pitkien korkojen ollessa stabiilit tai nousevan hieman.